机构：中金公司

研究员：杨润渤/林骥川/陈婕/宋习缘

2025 年业绩好于我们预期

公司在2025年的时候，收入同比增长了3%，达到了296亿元整，而归母净利润同比下降了3%，缩减至29亿元，其业绩呈现出比我们所预期的还要良好的态势，这主要是因为得益于良好的费用管控措施。公司进行了宣派末期股息的行动，股息为人民币23.36分/股，相应地，对应全年的派息率为50%。

跑步，细分的品类呈现出亮眼的表现。在2025年的时候，公司的收入同比增长了3%，专业品类推动着全年的销售，跑步以及羽毛球的收入同比分别增长了10%以上、30%。分渠道来看，其一，批发（不包含李宁YOUNG以及国际业务）收入同比增长7%，达到了129亿元，专业渠道收入同比增长22%，把该项剔除之后批发收入同比增长为低单位数，在年内新开设了33家店铺，达到了4853家店。2）直营（不涵盖李宁YOUNG）的收入同比下降了4%，达到了64亿元，门店进行优化，这对收入产生了一定影响，在年内净关闭了59家，致使门店数量变为1238家。3）线上收入同比增长了5%，达到了87亿元。

销售费用实现了良好的控制，其他收益得以增加，利润呈现出超预期的增长态势。在2H25期间，毛利率同比下降了0.4个百分点，这主要是由于批发业务占比攀升，且竞争趋于激烈，在此情况下公司对折扣进行了调整。因精细化成本管控以及运营效率的提升，终端门店得到优化，从而有效抵消了奥运营销投入所带来的影响，在2H25期间销售费用率同比下降了0.9个百分点；管理费用率则同比增加了0.6个百分点。且其他收益同比增加了1.6亿元，这主要受益于期内计提的投资性房地产减值有所减少，以及政府补贴状况良好。尽管净财务收益共同下降了0.8亿元，然而在2H25的时候，净利润共同增长了13%，达到了12亿元。

对于李宁品牌势能持续朝上发展持看好态度，李宁凭借科技创新以及奥运合作势能这两个方面驱动前行，深入细致地在专业运动领域进行布局，自从2025年不断加深与中国奥委会合作之后，公司有步骤地打造新的产品以及开展渠道建设工作，增强品牌的展示以及对消费者的陪伴，进一步稳固了李宁专业运动的认知，我们看好在产品导向、渠道优化以及营销赋能多个维度情形下李宁品牌势能的提高。

发展趋势

管理层打算持续增加品牌建设投入，同时持续加大专业资源投入，以此指导2026年收入同比增长达到高单位数，（这样的增长情况好于市场预期），净利润率维持在高单位数水平。

盈利预测与估值

伴随着一间公司呈现出的良好经营表现态势，针对2026/27年EPS预测进行了上调，上调幅度分别为9%以及10%，达到1.19/1.31元，当下股价对应着16/14倍2026/27年P/E，并且维持跑赢行业评级。鉴于经营情况持续朝着好转的方向发展，从而带来了估值的提升，目标价上调了13%，直至27.50港元，此目标价对应着20倍2026年P/E，具备28%的上行空间。

风险

消费者喜爱度降低，行业竞争加剧，零售环境不及预期。