按：接到五粮液投诉，现删除可能引起侵权的人物照片，重新发布

4月30日接近深夜时分，A股年报披露截止时刻所剩的最后那几个小时，五粮液有了一个分量极重的消息传来。

2025年，全年营收同比呈现腰斩态势，利润更是暴跌七成。随后，紧接着到来的一季报，其状况犹如坐火箭一般，单季利润几乎追平去年一整个年度的利润。

真正能使人大为吃惊，倒抽一口凉气的，隐匿于《关于前期会计差错更正的公告》之中，在2025年的前三季度时间段里头，那303亿的营收，以及150亿的利润，于账本之上凭空不见了。

白酒领域炸锅了，然而要是你仅仅将其视作白酒方面的新闻去看待，那便会错失一个更为宏大的故事。

源于同一时刻，另外一组数据同样处于更新状态：截止到2024年末，全国范围内政府引导基金的总体目标规模超出了12.8万亿元；在2025年的时候，国家创业投资引导基金开始启动，中央投入1000亿，以此撬动万亿级别的资金，并且有着硬性规定，七成以上的资金要投向种子期、初创期的企业。

白酒巨头将堆积于渠道内的泡沫立刻全部挤破，十万亿级别的国家资金正如核聚变那般朝着硬科技汹涌奔走，情况为一边是前者，另一边是后者。

这是一场静默的权力交接。

而今，我打算引领你再度审视这件事情。并非是从白酒所具备的那种视角，而是要起始于中国财政模式的最终极的转换。你会察觉到，五粮液的账目记录，仅仅是一支属于旧时代的温度计罢了；然而，真正处于风暴中心的，却是在其他的地方。

一、白酒的账本，从来不只是白酒的事

先把这个财务操作拆开看。

五粮液做了啥事儿呢？简要描述一下：将那收入确认的标准，给做了改变，原本是“发货就确认”，现在变成了“终端售出才予以确认”，如此这般。

之前把货物交付给经销商时，帐面上便将此记作一笔收入，如今却不可以这样做了，一定要一直等到消费者切实把就饮品购买带走才行。

这一回改变之后，以往施加于经销商的货物，仅只要依旧积压堆积在销售过程的渠道范围以内，便不可以算成是达成了收入目的了。这可是那303亿营收出现“消失”情况的实际真实构成原因所在，它们自始至终从来都没有实质转变成为实实在在真金白银那样的消费行为，只不过是在以前一段时期被错误地当作了收入计算进去，而今依据实际情况又被移转回归到了负债范畴之中。

你会发觉有一个极有趣味的细微之处，此次调整仅仅变动2025年的账目，2024年以及之前的数据丝毫未动，并且在调减的150亿利润当中，上半年占据了148.68亿，比例高达99%。

怎么，会计差错还分上半年下半年？

在2026年2月28日的时候，曾经担任董事长的曾从钦被留置展开调查。新的管理层上任以来仅两个月跨度，就已完成了这一场针对财务方面的清洗工作。

表述为人说得明白的话就是，新的管理层运用一回“技术性调整”，一下子将前任积攒起来的渠道泡沫全部清理出去。

这并非五粮液独有的问题，而是在整体旧消费范式趋向退潮之后，出现的一条搁浅于沙滩之上的鲸，如此这般。

二、那条正在断流的河：土地财政的终局

究竟是缘何，偏偏恰是2025年这个年份呢？这就需要将镜头聚焦至地方政府的主要资产负债表之上了。

过去二十年，中国地方政府最重要的收入来源是什么？卖地。

二零零一年到二零二一年，全中国大陆土地出让的金钱数目，从还不到两千亿这种程度，一下子飙升到了八万亿七千亿元之多。这笔资金，为基础设施建设提供了支撑，为公务方面支出提供了支撑，还为环绕着政商这一关联关系所产生的高端消费这种行为，其中涵盖高级酒业消费，提供了支撑。

对此循环而言，高端白酒充当着异样角色，即关系类硬通货。酒之瓶所承载意义于液体本身倒非重点，关键在于于饭桌之上它究竟达成了怎样的契约促成之事吧。

但此循环于2021年起始便崩塌。房地产销售达至顶峰，土地收入急剧下跌，地方融资平台步入化债阶段。

你猜地方政府怎么办？

两个选择：要么收缩开支，要么找新财源。

中国选择了第二条路，而且动作快得惊人。

三、从“卖地”到“卖股权”：中国地方政府，正在集体变身最大LP

注意看这几年的变化。

过去那样的时候，地方政府进行招商引资这个行为，是将土地给予对方，给予税收上面的优惠政策，好让对方过来建设工厂。从实质上来说，依旧是在售卖空间。

现在变了。地方政府开始直接下场当投资人。

合肥是最先被留意到的样本，在2008年，拿出那时全年财政收入的三分之一，押注京东方，到了2020年，又于蔚来极其困难之际，果断进行注资，最终的结果是，京东方使得合肥变为全球显示面板的重要城市，蔚来将中国总部以及核心团队留在合肥，进而带动了整个新能源汽车产业链。

不过你绝对不能觉着仅仅是合肥，广州创立了高达1500亿的产业母基金，北京、上海、江苏、浙江等地呢，就连千亿级别的政府引导基金如同下饺子那般不断地冒出来。

截止到二零二四年年终的时候 ，全国范围内政府引导基金数量为两千一百七十八只 ，其总的目标规模是十二点八四万亿。这究竟是怎样的一种概念呢？它等同于二零二四年全国土地出让金的两倍还要多。

地方政府正在集体转型：从土地的卖方，变成股权的买方。

他们并非再依靠售卖土地所得到的一次性收入来维持生活，而是借助投资科技企业，进而通过股权得以增值，跟随以此达成上市并退出的方式，类似风险投资那样去获取相应的回报。

这个转型，可能是过去十年中国财政史上最重要的一次范式切换。

四、一个被99%的人忽略的闭环：A股，成了退出通道

但这里有一个绝大多数人没意识到的逻辑链条。

由地方政府以LP身份投入出去的资金，不可以始终搁置在项目之中。其必然得实现退出，才能够回收相应资金、获取回报，进而才可以持续开展滚动投资，投向接下来的项目。

退出的最大通道是什么？

A股。

有一家科技公司，从天使轮开始，一直发展到 IPO，其中，最大的能够实现变现的节点便是上市。唯有二级市场具备充足的流动性以及估值水平，一级市场的投资才可以顺利地退出。

若换一种说法来讲：当地方政府将自身转变为中国规模无比巨大的科技投资主体人士，把A股打造成一个呈现繁荣景象的资本市场时，这便不再属于证监会所怀有的那种希望达成之事，而是成为了国家财政方面的一种必不可少、亟待满足的需求。

这不是市场偏好的问题，这是财政可持续性的问题。

我们看到，2025年国办1号文《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》公布了，这可是建国以来头一回从国家层面系统性规范政府投资基金呢。我们又看到，国家创业投资引导基金启动啦，中央拿出1000亿去撬动万亿级规模，还硬性规定70%以上得投种子期、初创期。

为何敢于去投资如此处于极早期阶段的项目？根源在于那些取得成功的项目，此后存在着二级市场在那儿等待着接手承接。

为啥要将二级市场弄好呢？是由于在其之前有着十几万亿的政府资金要撤离。

A股的长期走向，不是由散户情绪决定的了，这是一个闭环，一旦这个闭环形成。

五、估值锚的迁移：硬科技正在“吃掉”传统资产的溢价

现在你再看A股的资金流向，就全明白了。

在过去的这十年里，白酒产业，其所享受到的是高溢价，家电领域它同样享受着高溢价，银行行业亦是如此享受高溢价，这是由于它们与土地财政以及商务消费的旧循环相互绑定在一起了。机构存在抱团的情况，并非是因为它们所具备的技术有多么领先，而是源于确定性，在那样的一种结构当中，它们属于最为安全的资产。

但现在，安全资产的定义变了。

众多地方政府以及国家级基金所拥有的资金方面，出现了大规模地朝着半导体，以及AI，还有生物医药，再加上先进制造，另外还有商业航天，最后直至储能的涌入情况。而在这些赛道之中的公司，即便身处仍在亏损的状态之下，却依旧能够获取到几百亿甚而至于上千亿的估值。

为什么？

资本市场的定价权，现已作出迁移，从往昔那些“看现金流、看分红”的常规资金之处，转至存有国家产业意志的长期资本手中。对于后者而言，所关注的内容有这些：你是否在处理“卡脖子”的难题？你是否在搭建无法被替代的技术能力？你的方向是否与国家战略保持一致？

这不是价值投资理论的失效，而是估值锚的迁移。

旧锚是“稳定的现金流”，新锚是“不可替代的战略能力”。

并不意味着白酒以及家电这类传统资产就没有价值了，只是其在崭新的估值体系里的资产属性被重新进行定价了，五粮液一次性将300亿营收全部清理，从本质这个角度来讲意味着承认，以往那个依靠压货才支撑起来的高增长故事，在现行的新估值框架之下已然无法说得通了。

六、一个违背通常认知的结论是，五粮液所出现的负面信息，极有可能会成为科技赛道呈现出的积极状况。

如果我们跳出白酒看全局，会发现一个反直觉的结论：

五粮液一次性扎破旧泡沫，恰恰让地方政府更加坚定地投向科技。

为什么？

市场已借由一件件“会计差错”，对旧模式的不可持续反复加以验证。土地财政出现退潮情况，商务消费呈现萎缩态势，传统资产显示增长乏力现状等情况。这些事情但凡发生一回，便会强化一次转型的紧迫性。

当地行政机构可不是笨蛋，在目睹一家往昔的关键资产企业得依靠积压货物以及进行财务方面的调节以保持场面好看时，他们便会更加笃定地认为：绝不能再返回到那条陈旧的途径上去了。

随后，资金会以愈发决然之态势流向科技，政策会更为果断地打通退出渠道，A股的制度变革会抱着更坚定的姿态紧扣“承接科技资本”去推进。

五粮液所拥有的账本，实则是一种信号，它标志着，那旧时代的资产负债表，正在被像用刀一刀一刀地剥离一般，与此同时其表示，一个新时代开始的资产负债表，正历经一行行去构建的过程。

七、换挡的颠簸，与一个长期乐观的理由

很多人看到类似五粮液这样的新闻，会由此感到悲观，认为A股又现雷情，企业持续处于调整状态，监管力度始终不够强硬，我是知晓这些情况的。

可是，要是你将视线从单个事件那儿移开，向外拓展，瞧见那高达12.8万亿的政府引导基金的资金走向，瞅见国家创业投资引导基金的实际落地情形，看到北京，看到上海，看到广州，看到合肥，看到苏州，看到每一座城市都在不顾一切地争抢硬科技项目，这时你会目睹一幅全然不一样的画面：

在当下，中国正依靠一代人耗费时间经历的过程做出行动，这般行动是要达成一种跳跃，就是从“土地财政”往“股权财政”方向的充满惊险意味的跨越。

于此过程之中，将会存在阵痛，旧资产的出清之时，会显得极为血腥，五粮液并非会是处于最后的那一个，除此之外，还会有来自传统行业的公司，通过各种各样的方式去“洗澡”。

但就在同一时间阶段，全新的核心资产正借助国家级的力量进行大批培育。人工智能领域，半导体范畴，创新药方面，商业航天区域，在这些赛道之中，未来必定会涌现出契合这个时代的“茅台”。

A股是这个闭环的退出终点，它的长期繁荣，被写进了财政转型的底层逻辑里，而这是既定事实。

不是由市场情绪来决定，不是因外资进出而决定，是十几万亿实实在在的真金白银，必须要找到出口，进而做出了事态决定。

换挡的颠簸还会持续。

但方向本身，就是最大的底气。

（本文仅代表作者个人观察，不构成投资建议）