$快手-W（01024.HK）北京时间11月20日香港股市收盘后发布第三季度财报。由于公司之前与市场进行了充分的沟通，所以实际表现基本符合预期，是平稳落地，没有什么惊喜和意外。

具体来说：

1、直播电商增长压力犹在：第三季度GMV同比增长15%，与上季度持平。但总体放缓趋势不可逆转。预计高基数下四季度增速将继续下滑。

其逻辑和原因在于，除了宏观经济、电商淡季等同行面临的问题外，快手还需要承受KOL直播电商割让给商家、补贴用户的竞争压力。传统货架。第三季度佣金率为1.24%，较上季度有所下降，这恰恰体现了平台给商家带来的更大实惠。

建议关注管理层电话会议期间双11的表现以及截至目前第四季度的表现，尤其是本轮国家补贴对快手电商的影响。

2、用户指标略超预期：第三季度MAU增至7.14亿，环比增加2200万，日活跃用户突破4亿，实现今年获客目标。虽然销售费用持续高速增长（推广费用+18%，用于维护用户和发展本地生活业务），但这反映了平台积极的获客努力。不过，其他用户活跃指标在第三季度也表现良好。例如，新增流量后用户粘性保持较高水平，单个用户日均使用时长达到132分钟，净增10分钟。

第三季度的实际用户表现与外部第三方追踪的趋势存在一些差异。因此，如果市场主要以外部数据为参考的话，快手的实际表现也算是一个小惊喜。

3、直播影响快速收敛：虽然第三季度直播打赏收入仍在下滑，但放缓趋势并未改变。从下季度开始，基数影响将过去，直播收入有望恢复增长。

与腾讯音乐、云音乐等平台的直播业务相比，快手直播之所以调整得这么快，是因为在今年调整期间，快手正在清理不合规的直播间，并积极引入高额直播间。优质直播、公会落户快手。从而对冲影响。例如，三季度末，快手公会签约机构数量同比增长40%，快手签约主播数量同比增长超过60%。

4、外流持续回暖：三季度广告同比增长20%，主要是外流广告拉动。外流广告带来增量增长的领域包括行业景气度较高的短剧、竞争激烈的电商、本地生活等。内循环广告的变化主要跟随GMV，基于当前平台可以“主动调整”的变现强度来实现。

尽管快手在三季度推出了多项针对电商的投资工具，但我们认为，在三季度相对困难的宏观环境和竞争环境下，快手流动性率的短期改善将有限。因此，预计内循环广告的增长率将与GMV的变化相同，均为15%的增长。这也意味着外流广告增速超过25%，在当前环境下是一次有力的修复。

5、暂停利润率提升：三季度毛利率环比下降与奥运内容成本、直播收入分成增加影响以及服务器成本增加有关以满足AI业务的发展需求。

确切的新投资也反映在销售费用中。其中，销售人员薪资有所下降，但促销支出（用于用户获取和留存、本地生活业务拓展、用户购物补贴等）第三季度继续增长18%，多出15%比去年。 1亿。最终，核心业务营业利润率为8.5%，环比下降2.7%。

6、股东回购尚未增加：三季度8月、9月市值承压。快手加大回购力度，斥资19亿港元回购4700万股公司股票。年初提出的本轮回购计划，为期36个月的回购计划规模为160亿港元。截至9月，已使用40亿，进度25%。基本上是按照三年后用完的节奏进行回购。因此，按照每年53亿港元的回购强度，我们计算出目前的股东回报率为2.3%，与其他可回报的中国资产相比并不高。

由于公司目前没有太多外汇，需要用其拓展巴西等海外业务，因此暂时不派发股息。也许当巴西企业明年扭亏为盈并继续贡献外币现金流时，会考虑派息以增加股东回报。

截至三季度末，快手账上现金+存款=234亿。若算上短期投资金融资产，总额为508亿元。扣除长期借款后，现金净额为418亿。目前主营业务已实现盈利，现金流转正，并没有消耗太多现金。现金流不存在压力。因此，想要加大回购力度，不存在绝对的障碍。

七、财务报告明细数据一览表

海豚的观点

第三季度的业绩与公司上一季度的指引没有什么不同，所反映的趋势也在预期之内。更让我们惊喜的是用户数据，但另一方面，老问题仍待解决——与同行相比，泛货架转型依然缓慢。

尽管公司也在积极探索多元增长曲线，包括本地生活、短剧、游戏、网络招聘等。但短期来看，快手的电商属性依然较重，业绩更容易受到冲击。电子商务尤其是KOL直播电商行业趋势。由于第三季度的业绩已经完全达到预期，第四季度的前景非常关键。

三季度以来，电商行业竞争并未缓解，KOL带货开始频繁翻车。 KOL直播带货，商家会变得更加“隔阂”吗？好在国家补贴等一系列政府政策已经出台，国家补贴的效果不错。快手虽然不是3C数码的主流平台，但预计将获得一定程度的受益。

因此，一好一坏、双11和当前四季度电商交易指引两个消息，需要关注管理层在电话会议中的回答。

除了收入端，短期利润率似乎因降本增效周期结束而结束，但本地生活、电商竞争等新业务的拓展以及确认AI 等成本已停留在 13% 左右。如果短期新业务暂时无法提供有效增长，总收入保持10%的增速，那么目前的2267亿港元对应2025年的业绩，调整后的市盈率仅为10倍。

如果这一估值合理，则意味着市场要么完全将快手视为一只电商股，要么对其中长期增长仍没有足够的信心。因此，当KOL直播电商“日渐成熟”时，除了向泛货架转型外，寻找下一个增长曲线也十分迫切。从目前进展来看，快手正在押注本地生活（与美团合作）和短剧，看看管理层是否透露出更多进展，特别是本地生活，否则公司需要加大力度提高股东回报提高长期信念。

下面详细分析

1.旺季+奥运会，这里又回暖了

第三季度，快手月活跃用户为7.14亿，环比持续增长2200万，好于市场预期。市场预期通常根据公司指引和第三方数据平台跟踪的趋势来判断。但快手的表现比第三方平台表现出的趋势要好得多。

第三季度，不仅流量扩大，平台内存上的用户活跃度也非常可观。主要体现在：

1）日均时长132分钟/天，同比增加2.3分钟；

2）用户粘性DAU/MAU环比保持稳定。一般来说，当突然获得大量新客户时，由于新用户粘性较低，总价值会降低。但事实上，不仅没有下跌，而且还保持在历史高位。

3）从日均时长和DAU来看，用户单日总时长同比增长7.3%。总流量的增加将为当前的外流广告带来显着的提振。

但正如我们上面提到的，第三方数据平台显示的快手用户变化趋势并不那么乐观。因此，如果市场主要以第三方平台的数据作为参考的话，那么预期会有较小的差异。

2、电商：淡季+竞争双重压力

第三季度电商收入同比增长17.5%，预计将受到一定边际压力。细分来看，GMV为3342亿，同比增长15%，佣金率为1.24%，环比下降。

较低的佣金率意味着平台为商家提供的利润比上季度618期间（佣金返利补贴）更多，这反映了行业的竞争压力。

在整体环境压力时期，用户消费能力不足，需要更多的补贴刺激来恢复前期的购物需求。与此同时，消费动力不足，低价滚滚而来，企业的利润空间也被压缩，也需要补贴。

因此，今年传统货架电商掀起的一轮内战，让KOL直播电商的劣势更加明显——经常收取20%-50%的佣金和坑费，每笔销售都是亏损。海豚先生此前曾表示，KOL直播电商的高额佣金实际上可以视为商家的营销费用，佣金相当于KOL的“代言费”。因此，当环境恶化时，商家的这部分预算首先被取消也是可以理解的。

传统电商来势汹汹，快手也正在向泛货架转型。第三季度，泛货架GMV占比27%，较上季度提升1-2个百分点。

3、广告：外部流通持续回暖

第三季度广告收入基本符合预期，同比增长20%，达到176亿元。第三季度的增长主要由外部流通广告，尤其是行业景气度较高的短剧，以及竞争激烈的电商、本地生活等领域的广告主推动。

如果剔除内循环广告（预计同比增长15%），海豚预计外循环和联盟广告收入增速将超过25%。在当前的宏观环境下，这个增速显然是不错的。

具体的增长动力在于，除了上季度推出的外循环广告智能营销解决方案（UAX）之外，也是本季度已经落地的短剧IAA的商业模式。目前，大部分短剧的商业模式以付费为主，植入式广告为辅。快手上季度测试了通过观看广告解锁短剧的模式。该模式目前正在发挥作用，预计将有助于长期广告增长。

第三季度，总用户单日流量增速继续提升7%。这是由于DAU流量同比增加以及日均流量增加所致。预计还将为广告的加速增长提供一些支持。

4、直播调整影响即将结束

随着一年基期的过去，直播打赏业务即将恢复正增长。第三季度，直播打赏收入为93亿，同比仅下降3.9%，且持续萎缩。这主要得益于快手积极引入更多直播公会。第三季度签约公会数量同比增长40%，主播数量增长60%。

除了加速引入公会外，快手持续拓展直播场景（职场招聘、房屋中介），第三季度增长：

1）日均简历投递量同比增长100%（上季度同比增长率为130%）。

2）理想家园的业务不可避免地会受到环境的影响。三季度以来，相关政策仍在积极出台，全国关注度不低。第三季度日均搜索量同比增长4倍。

5、利润率环比下滑：有短期扰动，也有中期趋势

第三季度，快手实现GAAP净利润32.7亿，环比继续下滑。即使将SBC调整后的Non-GAAP净利润加回去，净利润也为39.5亿，小于上一季度的46.8亿，利润率也环比下降了2个百分点以上。

也就是说，在营收增长的同时，利润绝对值却环比下降，这意味着公司正在进入投资扩张周期。

由于快手的净利润包含了一些利润收入（政府补贴、理财收入等），如果只看主营业务的业绩，海豚一般会关注核心营业利润指标（收入-成本-营业费用） 。第三季度核心营业利润达到26.5亿，利润率为8.5%，也较上季度快速下滑。

第三季度利润率下降的原因是多方面的。一方面是短期扰动，比如奥运内容成本的确认，主要体现在毛利率上。另一方面至少有一个中期趋势，就是新业务的成本投入，比如发展本地生活消费的推广费用和用户补贴，发展AI业务需要确认的服务器成本，以及海外平台和电商的拓展。企业所需的推广费用。

纵观不同地区（本地及海外），巴西海外平台第三季度进展顺利。一方面流量仍在增长，另一方面电商带动的广告收入也保持100%的增速，达到13亿。