2025 年，全球的 AI 产业迎来了资本化的高潮。CoreWeave 在美股上市，其估值达到 230 亿美元。国内的第四范式以及黑芝麻智能等企业纷纷前往香港上市。在 AI 赛道上，掀起了一场“上市竞赛”。

在这场盛宴里，云知声的第三次港股 IPO 申请显得很特殊。这家语音 AI 公司曾在科创板遭遇挫折，并且医疗业务的客户流失情况在加剧，如今它正试图凭借“生活+医疗”双引擎战略去冲击资本市场。

然而，科大讯飞等巨头在对其进行挤压。它还在持续扩大亏损。同时，也面临着商业化效率的质疑。云知声的 IPO 之路更像是一场“生存压力测试”。

三年烧掉12亿，云知声的“规模陷阱”何解？

天眼查资料表明，云知声于 2012 年创立。它是一家专注于智能语音技术及综合解决方案的服务商。其业务主要集中在生活场景方面，这些生活场景涵盖了住宅、商场、酒店等。同时，也在医疗领域有所涉足。凭借独特的语音技术与 AI 解决方案，在一级市场曾经一度受到广泛的追捧。

然而，市场对 AI 概念的热度逐渐降低，并且对其盈利能力产生了疑问，这使得云知声的上市进程变得更加艰难。从 2012 年成立开始，到之后的十年里，云知声几乎每年都能够获得融资，有超过 30 家资本机构参与其中，但是上市的目标到现在仍然没有实现。

云知声自成立之后，一共完成了 10 轮融资。有 30 多家机构先后参与了投资。在 2023 年 5 月的 D3 轮融资里，它的估值大约达到 90 亿元人民币。

招股书信息显示，云知声的业绩处于困境且愈发明显。其营收规模呈现出增长的态势，但是它的市场份额仅仅为 0.6%，与行业中的头部企业相比，存在着非常大的差距。

但在这期间，云知声的亏损情况令人担忧。

近三年，它的累计亏损额达到了 12 亿元以上。同时，亏损规模随着营收的增长而明显扩大。主要原因在于云知声在研发方面投入很多，其研发费用几乎把当年的全部毛利都消耗掉了。

云知声除了业绩不佳之外，还面临着严峻的问题，即客户增长近乎停滞，并且客户留存率在下降。在生活 AI 和医疗 AI 这两大核心业务板块，云知声的客户数量增长较为缓慢，同时客户留存率也一直处于降低的状态。

招股书表明，2022 年到 2024 年期间，生活 AI 业务的客户数量分别是 373 家、389 家、411 家，这显示客户拓展的成效并不显著。同时，2024 年的项目数量由去年的 913 件下降到了 711 件，整体收入的增长主要是依靠单个客户收入的提升。

医疗 AI 业务方面，其客户数量分别是 165 家、167 家、166 家。在三年内，客户增长处于停滞状态。同时，客户留存率有着显著的下滑情况，分别为 70.4%、64.8%、53.3%。在行业竞争日益激烈的这种背景之下，客户的流失给云知声带来的风险是不可忽视的。

更为严峻的情况是，云知声在一定程度上对一些大客户有依赖。前五大客户的收入占比一直都比较高，并且应收账款在营业收入里的占比也一直处于较高水平。

这导致云知声在回款能力方面存在明显不足，同时在议价能力上也有明显不足。经营性活动现金流净额一直为负，这使得公司面临着巨大的资金压力。

当70%市占率成为罗生门，语音赛道还剩多少想象空间？

云知声的困境反映出了 AI 语音行业的深层矛盾。从具体方面来看，云知声的收入构成主要有两大块，一是智慧生活，二是智慧医疗。

其中，智慧生活业务的收入分别是 4.9 亿元、5.8 亿元、7.4 亿元，其占比分别为 81.0%、79.6%、78.8%；医疗业务的收入分别是 1.1 亿元、1.5 亿元、2.0 亿元，其占比分别为 18.9%、20.4%、21.2%。

2020 年其招股书称在智慧家居语音市场市占率为 70%。然而，科大讯飞随即以数据进行反击，同期云知声语音家电合作方仅涵盖 112 家，而讯飞的合作方明显更多，并且收入差距在持续增大。这场“罗生门”凸显出行业的两大痛点：

一是技术壁垒变得模糊。语音识别的准确率超过 95%已经成为行业的标配，然而场景的落地能力却成为了决胜的关键。云知声的医疗质控系统，其客户留存率出现了腰斩的情况，这或许反映出技术难以转化为持续的服务价值。

一是巨头通过云计算捆绑销售来挤压垂直领域玩家。科大讯飞、百度、商汤等巨头便是如此。二是云知声智慧生活业务的毛利率为 38.8%，低于讯飞医疗的 55.1%，这显示其成本控制能力存在疑问。

2024 年国内 AI 语音市场规模的增速出现了下降的情况。在医疗、教育等垂直领域，其增速呈现出分化的态势。

弗若斯特沙利文的资料显示，从收入方面来看，2024 年云知声是中国第四大 AI 解决方案提供商，然而其市场份额仅为 0.6%。在同一年，按收入计，云知声在中国生活 AI 解决方案中排名第三，在医疗 AI 服务及解决方案中排名第四。

对比同行而言，2024 年中国前五大 AI 解决方案提供商的市场份额总计为 14.7%。在这之中，排名居于前三位的玩家，其市场份额分别是 9.7%、2.3%以及 1.8%，这些份额是云知声的数倍甚至数十倍。

其中一家排名靠前的公司 A 从相关资料可以推断出，它或许就是曾经对云知声进行“打假”的科大讯飞。2024 年，科大讯飞的 AI 解决方案收入或许能达到 165 亿元。与之相比，云知声与之存在着巨大的差距，难以称得上有护城河。

此外，云知声在业务转型方面面临挑战，在技术迭代方面也面临挑战。它推出了山海大模型，并且多次进行了技术升级，然而大模型相关业务的收入依然比较少，距离真正实现商业化还需要走很长的路。

这表明云知声在技术创新方面有不足，在商业化落地方面也存在欠缺，需要进一步加大技术研发的力度，同时提升市场拓展的能力。

放弃“讲故事”后，AI公司如何跨越死亡谷？

云知声的财务数据展现了 AI 行业的残酷现实。到 2024 年底时，该公司的现金储备仅有 1.56 亿元。以当年 4.54 亿元的净亏损来计算，这些现金仅能维持大概 4 个月的运营。

其应收账款周转天数达到 283 天。经营性现金流连续三年都是净流出，且净流出额超过 7.7 亿元。这显示出它存在回款能力疲软的问题，同时也表明内部造血机制存在缺失的情况，处于双重困境之中。

这背后存在着 AI 公司正遭遇资本市场的一种灵魂拷问，即技术的领先性怎样才能转化为可持续的利润呢？

讯飞医疗实施“医疗+AI+云”三位一体战略，通过深度与公立医院渠道相绑定，把病历质控系统渗透到多家医院，在 2024 年其毛利率达到 55.1%，亏损相比去年同期有所收窄，幅度为 8.45%。而云知声的医疗业务毛利率仅仅是 38.8%，同时也没有形成能够被复制的标杆案例。

它的盈利模式能否验证成功变得日益紧迫。一方面要对付费模式进行重构。在生活场景里，商场、酒店等客户的付费意愿较低，所以可以去探索“基础功能免费加上增值服务订阅”这种模式，例如把语音交互系统和客户的 CRM 数据相互打通，然后按照调用量来收费。

另一方面是要捕捉政策红利。国家医保局推动的 DRG/DIP 支付改革，催生了百亿级的医保控费市场。云知声需要加快动作，把 AI 质控系统从“病历纠错”这一阶段升级到“医保风控”阶段，从而切入到医保基金审核的核心环节。

目前，AI 语音赛道已步入生态竞争的阶段。百度凭借智能音箱牢牢占据了 C 端入口。阿里通过钉钉将 AI 工具进行了集成。讯飞医疗借助公立医院的网络构建起了自身的护城河。如果云知声继续仅仅依赖“技术单点突破+项目制销售”这种模式，恐怕很难避免被整合的命运。

未来，AI 公司跨越死亡谷的关键会发生转变，从“技术故事”转为“商业闭环能力”。如果云知声在 6 - 12 个月内不能证明其场景货币化效率，即便成功上市，也有可能像商汤科技那样市值缩水 80%。

本文来自微信公众号，作者：港股研究社，36氪经授权发布。