机构：华泰证券

研究员：刘俊/边文姣/陈爽/杨景文

公司不断持续地进行匹配英伟达生态的电源产品实现升级，我们觉得3月英伟达GTC大会或许会进一步清晰明确电源技术方案，这是值得加以关注的；另外，在近日公司定增项目成功落地，这对公司长期发展是有利好作用的。我们看好公司AI电源业务依靠凭借产品、技术以及渠道的先发优势进而持续地兑现订单，从而带来业绩增量。维持“买入”评级。

近日公司完成定增，募集了26.3亿元，于2月4日公告上市，又于2月8日公告发布简式权益变动报告书，定增落地，其优化了研发与产能布局，我们觉得此次定增说不定能为公司去抢占AI电源市场份额、提升全球竞争力给予有力支持，看好业绩逐步改善。除此之外，在1月28日的时候，公司发布了25年业绩预告，25年达成了归母净利润1.2至1.5亿元，同比处于-72.48%至-65.61%的范围；扣非归母净利润是0.2至0.3亿元，同比在-94.54%至-91.81%之间。同比下滑十分显著，主要原因在于一是家电等行业的价格战对毛利率产生了影响；二是海外基地、杭州基地的建设使得管理费用有所提升，面向AI电源等领域的新技术与产品布局致使研发费用提高；三是汇率波动造成公司汇兑损失增加。尽管短期内业绩承受压力，不过我们对自26年起规模作用带动传统业务利润恢复持乐观态度，与此同时，AI电源订单成批交付持续为业绩增添增长的量。

行业是AI，电源跟随芯片持续迭代，26H1需求或者会提速，AI芯片的迭代会不断给电源提出新需求，英伟达在1月CES中发布了Rubin芯片，和它配套的电源产品研发以及测试也在持续推进着，3月它或许会在GTC大会中更新供电架构方案。从GB系列到Rubin，对电源产品的功率密度提出了更高要求，对散热提出了更高要求，对可靠性也提出了更高要求，PSU或许会从5.5kw增加到18.5kw，NVL72机柜的用量会从198/264kw增加到330/440kw；在后续还会进一步引入HVDC，拉动电源环节价值量提高。从供需格局的视角来看，随着GB300的出货量级在今年上半年加快释放，与之对应的配套电源需求会迅速增长；在供应方面，国产企业有希望依靠快速响应与交付能力从而逐渐提升份额。

公司，深度嵌入NV电源迭代周期，从此产品与客户加速拓宽范围，公司以GB200为起始点进入英伟达生态的电源合作，持续适配GB300、Rubin等新代际芯片所需电源产品的研发生产要求，渐渐积累了具有前瞻性的产品技术优势，公司产品除Power shelf外，还拓展了BBU、超容、800V/±400V HVDCSidecar等；拥有优质的客户资源优势，自25年起全面对接国内外上中下游全链条客户端，涵盖技术方案主导方、系统集成制造商、终端互联网云厂，不断提高合作黏性和差异化竞争力。我们对公司持有看好态度，原因在于其具备先发认证优势，还有快速响应能力，凭借这些，公司积极去匹配英伟达新代际产品的升级节奏，如此一来，公司有望持续受益。

盈利预测与估值

我们将公司25年的归母净利润下调，下调幅度为-55.68%，下调后的归母净利润为1.41亿元，同时上调公司26年和27年的归母净利润，上调幅度分别为38.85%、44.92%，上调后的26年归母净利润为11.00亿元，27年归母净利润为18.42亿元，25至27年的CAGR为61.65%，对应的EPS分别为0.24元、1.89元以及3.17元。降低25年的业绩啦，这主要是因为家电业务的毛利率出现了下滑情况，期间费用率有所提升，汇兑损失以及所得税都在增长；而提高26至27年的业绩呢，主要是基于AI电源订单的释放从而带动了业绩的增长。可比公司在26年的Wind一致预期PE均值是65倍，鉴于公司AI电源业务在技术、产品以及渠道方面存在卡位优势，所以给予公司26年80倍的PE估值，还上调了目标价至151.38元（之前的值是93.64元，对应26年65倍PE，可比公司是49倍）。

风险提示，宏观经济会有波动产生影响，新产品在研发推广方面达不到预期，毛利率也达不到预期。